膠粘劑行業(yè)兩大領域增長快,競爭格局改善空間大。

我國膠粘劑整體行業(yè)十一五以來年均增速11.8%。結構性膠粘劑是膠中的高附加值產品,需求增速一直高于行業(yè)5-10個百分點,在替代占有一半市場份額的外資廠商和城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略推動下,結構膠需求增速約為17%,跌至金融海嘯時14%的概率小。新興產業(yè)領域(電子、高鐵、航空航天、海洋工程、新能源)的膠粘劑需求增長也很快速,例如LED在2020年前年均增速將在30%以上,LED膠前景看好。還有方興未艾的觸摸顯示屏領域,其光學水膠憑借多項優(yōu)勢有望替代傳統(tǒng)的光學膠帶,母親啊潛在市場規(guī)模在40億元。國內膠粘劑行業(yè)集中度很低,即使是膠粘劑行業(yè)內的本土領軍企業(yè),其市場占有率也都不超過2%,未來可能出現(xiàn)通過資源兼并整合而出現(xiàn)膠粘劑巨頭。

汽車和建筑膠是公司確定增長點。

我國汽車維修養(yǎng)護市場正在由于仍處發(fā)展早期階段和前兩年汽車銷售井噴而爆發(fā),未來增速遠高于汽車銷售,預計在20-25%。公司擁有覆蓋全國的681家汽車維修膠經銷商,今年將深挖渠道價值,通過貼牌和代加工加大汽車非膠維修養(yǎng)護品營銷,參照德聯(lián)集團類似業(yè)務的經銷商單家銷售規(guī)模,我們預計回天可以在去年6000多萬的收入規(guī)模上翻4~5倍。汽車制造用膠包括五大門類、十五大應用部位和三十多種類型,目前市場約50億元,屬于高端市場,一直被外資把控。公司今年在北汽、陜汽和神龍取得突破,未來訂單將隨供應膠種擴大、客戶汽車產量增長以及品牌效應帶來新客戶等因素而放量。去年底公司進軍建筑膠中高端市場,主打產品為幕墻結構密封膠和中空玻璃膠,在城鎮(zhèn)化和建筑節(jié)能政策推動下,回天有望在年產量近200萬噸的建筑膠市場占有一席之地。

光伏業(yè)務短期受困,但高彈性值得關注。

公司1200萬平方米的光伏背板產能暫時受困于行業(yè)寒冬,我們認為光伏行業(yè)發(fā)展空間尚大、日本美國等需求正迅速增長、歐盟雙反談判結果仍存在好于預期可能、我國內需扶持政策不斷細化加碼,因此光伏行業(yè)不排除有復蘇的希望。作為首家打破國外背板膠壟斷的本土企業(yè),背板膠自供使公司背板毛利率提升約5個百分點,背板及膠隨光伏行業(yè)復蘇的彈性很大。在樂觀的情形下,2014年和2015年光伏業(yè)務能使公司整體業(yè)績較2013年市場一致預期(0.53)增厚38%和90%。

估值和投資建議。

我們預計公司2013~2015年EPS分別為0.53、0.70和0.93,對應當前股價的PE分別為19.8、14.9和11.2,首次覆蓋給予“買入”評級,6個月目標價13.5元。

重點關注事項

股價催化劑(正面):中歐光伏貿易談判結果好于預期;打入新的合資汽車廠;硅烷改性聚醚建筑膠放量;LOCA進入一二線廠商;兼并收購其他膠粘劑公司。